Baladodiffusion: Discussion sur les perspectives des marchés financiers de 2018

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Le chef des stratégies de placement de GLC, M. Brent Joyce, se joint à nous pour discuter de nos perspectives des marchés financiers de 2018.

Bonjour. Je m’appelle Christine Wellenreiter, et je suis vice-présidente, Marketing et Communications au sein de GLC Groupe de gestion d’actifs Ltée. Dans la baladodiffusion d’aujourd’hui, nous allons discuter avec le chef des stratégies de placement de GLC, M. Brent Joyce.

M. Joyce nous parlera de ce qui attend les investisseurs en 2018. Nous allons aborder quelques-uns des points saillants du récent rapport de GLC, intitulé Perspectives des marchés financiers de 2018 de GLC : Atteindre l’équilibre.

Bonjour M. Joyce, soyez le bienvenu à cette nouvelle baladodiffusion de GLC! M. Joyce, le congé des fêtes est derrière nous, nous en sommes à la deuxième semaine de janvier 2018 et jusqu’ici, les marchés se portent plutôt bien.

Christine: Y voyez-vous le prolongement des effets de certains des thèmes qui ont conduit à de solides résultats pour les marchés en 2017?

Brent: Dans une certaine mesure, oui, mais j’émettrais quelques réserves. L’année dernière, nous avons été témoins des puissants effets combinés d’une croissance économique mondiale synchronisée. Nous n’avions pas vu la croissance se synchroniser ainsi dans les grandes économies depuis la crise financière de 2008. Lorsque cette croissance agit en synergie avec une inflation modeste et des politiques monétaires généralement accommodantes, il en découle une croissance robuste des bénéfices des sociétés. Cet amalgame s’avère très positif pour les marchés des actions.

Deux grands thèmes sont ressortis en 2017. D’un côté, il y a eu celui que certains ont appelé le scénario sur la reflation. Selon l’idée sous-jacente, l’expansion synchronisée de l’économie mondiale allait entraîner une hausse de l’inflation, ce qui pousserait les banques centrales à normaliser leur politique monétaire en pratiquant des hausses de taux d’intérêt ou en optant pour la réduction des mesures d’assouplissement quantitatif, c’est-à-dire l’émission de monnaie. À cela sont venues s’ajouter les attentes quant à une accélération de la croissance et à une montée de l’inflation du fait de la politique budgétaire expansionniste aux États-Unis, à savoir les baisses d’impôts. Lorsque ce thème est devenu prédominant, les rendements obligataires ont augmenté et les secteurs cycliques sensibles à l’économie, à savoir la finance, l’énergie, les matériaux et l’industrie, ont bénéficié de la situation.

De l’autre côté, il y a eu ce que l’on pourrait appeler le scénario relatif à la croissance « durable ». Selon ce point de vue, la croissance économique allait pâlir, l’inflation allait demeurer une source d’incertitude et les mesures de relance budgétaire américaines ne verraient jamais le jour. Durant la période où cette idée était en vogue, les rendements obligataires ont baissé, et les investisseurs se sont mis à rechercher des sociétés dont la croissance ne dépend pas si largement du cycle économique, c’est-à-dire à la recherche de possibilités de croissance durable. Les sociétés dont il est question présentent des perspectives de croissance qui sont propres à leur modèle d’entreprise. Un grand nombre de ces actions se trouvent dans le secteur des technologies de l’information. Fait intéressant, les deux thèmes n’ont pas à être mutuellement exclusifs.

À l’aube de 2018, j’ai l’impression que l’économie mondiale dispose d’un momentum suffisant et que l’inflation et les conditions financières demeureront favorables assez longtemps pour que le scénario sur la reflation se poursuive, et selon moi, c’est celui qui sera prépondérant. Il est possible que le scénario relatif à la croissance durable demeure intact, mais compte tenu des évaluations, j’ai peine à croire qu’il dominera. Les évaluations constituent effectivement une préoccupation presque partout dans le monde. Où que ce soit sur la planète, rien n’est bon marché, et certainement pas les actions. Cependant, les écarts de taux sont minces, en particulier du côté des titres à rendement élevé, et les rendements des obligations d’État devraient augmenter, ce qui affaiblit les perspectives de rendement des obligations.

Christine: Tout compte fait, êtes-vous toujours d’avis qu’il convient de privilégier les actions par rapport aux placements à revenu fixe?

Brent: Oui. Cela dit, dans le cadre de nos perspectives, nous notons que l’attrait relatif des actions relativement aux obligations sur une base rajustée en fonction du risque s’est amoindri. La conjoncture et les marchés des capitaux mondiaux se dirigent vers la fin du cycle économique. La question clé est de savoir combien de temps peuvent durer les conditions favorables actuelles. Il y a peu de réponses simples à cette question, et il est toujours difficile de prévoir le moment précis où les choses changeront. Aujourd’hui, l’optimisme est grand chez les investisseurs et les consommateurs. Par contre, l’ordre des choses veut qu’à mesure que nous avançons dans le cycle économique, une amélioration de la conjoncture devienne plus difficile. Il est sain et prévisible qu’un ralentissement normal de l’économie se produise à un moment donné. Selon moi, nous sommes plus près de la fin du cycle d’expansion que du début, et nous entrevoyons les différents résultats relatifs que pourraient afficher les catégories d’actif caractérisées par une incertitude supérieure. 

Christine: Votre point de vue a-t-il changé à ce sujet?

Brent: Pas de façon radicale, et on pourrait me reprocher de faire preuve de prudence trop tôt, mais nous recommandons toujours une surpondération en actions. Nous croyons que les conditions favorables dureront suffisamment longtemps pour qu’il soit précipité de passer maintenant à un positionnement neutre. Toutefois, la prudence est de mise et nous devrons nous montrer souples dans le positionnement de nos placements. C’est précisément en de telles circonstances que les investisseurs doivent atteindre l’équilibre. Selon moi, ce n’est pas le
moment de se montrer trop audacieux. Au contraire, les investisseurs devraient demeurer disciplinés et observer une approche équilibrée en prévision de lendemains où le contexte général ne sera plus aussi encourageant. Il est difficile de procéder à un rééquilibrage en diminuant la pondération accordée aux actions, dont les cours atteignent de nouveaux sommets, pour augmenter celle des titres à revenu fixe, qui paraissent moins attrayants.

Christine: Il faudrait donc assumer un risque modéré?

Brent: Oui. Nous devons être conscients que les actions sont chères, mais les données fondamentales demeurent suffisamment robustes pour que nous entrevoyions que les actions pourraient encore offrir un modeste potentiel de hausse. Nous reconnaissons aussi que l’avenir comporte son lot de défis pour les titres à revenu fixe. Néanmoins, ces derniers demeurent un outil d’atténuation du risque précieux. Lorsque l’aversion au risque devient l’état d’esprit dominant, les positions en titres à revenu fixe s’avèrent un outil très précieux d’atténuation du risque pour l’ensemble du portefeuille. À mon avis, leur valeur comme outil d’atténuation du risque augmente à mesure que nous avançons dans l’environnement actuel et que nous nous rapprochons de la fin du présent cycle économique. En effet, nous croyons qu’il est prudent à cette étape de réduire les surpondérations en actions et de majorer l’exposition aux titres à revenu fixe, de façon à ce que leurs sous-pondérations soient moins marquées.

Christine: D’accord, passons maintenant du général au particulier, car il existe des considérations et des risques qui sont propres à certaines régions, à certains secteurs et à certaines catégories d’actif. Sans compter des sujets brûlants comme le bitcoin et les cryptomonnaies – nous ne manquerons pas d’y revenir un peu plus tard.

Commençons par chez nous, et parlons des actions canadiennes. Les résultats de 2017 ont été positifs, mais tout de même inférieurs à ceux enregistrés sur d’autres marchés du monde. Comment les actions canadiennes se comporteront-elles en 2018, à votre avis?

Brent: Nous avons une opinion favorable des actions canadiennes et prévoyons qu’elles réaliseront un rendement total avoisinant les 7 %, en grande partie du fait de la vigueur du ratio dividende/cours estimé, lequel se chiffre à 3 %. 

La continuation de la croissance mondiale synchronisée est généralement propice aux marchés des marchandises et des actions canadiennes pris dans leur ensemble, comme le serait aussi un dollar canadien stable demeurant dans une fourchette de 78 à 82 cents américains. C’est particulièrement vrai dans un contexte de robuste croissance de l’économie américaine avec hausse des dépenses en capital des entreprises. Une augmentation des prix des marchandises serait la bienvenue, mais un mouvement latéral suffirait à appuyer nos prévisions de croissance des bénéfices.

Les évaluations des actions canadiennes ne sont pas bon marché, mais leurs ratios cours/bénéfice sont plus près de leurs moyennes sur 10 ans que ceux des actions américaines. Nos prévisions supposent une autre diminution du ratio cours/bénéfice actuel qui passerait ainsi à un peu moins de 20.

Christine: D’accord; parlons maintenant du pétrole. Les prix ont franchi la barre des 60 $. Quels sont les facteurs en jeu dans cette montée, et y a-t-il des facteurs qui, selon vous, pourraient modérer la hausse des prix en 2018? 

Brent: D’abord, les facteurs positifs :

Les estimations de la demande mondiale de pétrole sont en hausse, ce qui est cohérent avec l’accélération de la croissance mondiale.

Les stocks mondiaux de pétrole brut diminuent.

La production américaine de pétrole est revenue à des sommets antérieurs. Elle peut encore prendre de l’ampleur, mais le rythme d’augmentation ralentit.

L’OPEP a prolongé ses quotas de production.

Pour ce qui est des facteurs négatifs:

Les producteurs pétroliers répondront à la hausse des prix par des opérations de couverture et une offre accrue.

L’entente de production de l’OPEP pourrait être abandonnée rapidement.

Il y a dans l’ensemble peu d’intérêt pour le secteur canadien de l’énergie chez les investisseurs étrangers. De plus, nos entreprises doivent composer avec un manque de pipelines qui cause un engorgement au moment d’acheminer leur produit vers le marché. Cela se traduit par un prix largement inférieur à la normale pour notre pétrole brut de référence, le Western Canada Select (WCS). L’écart de prix entre le pétrole WTI
et le pétrole WCS, qui s’établit en moyenne à 16 $ US, correspond actuellement à 25 $ US.   

Dans l’ensemble, nous prévoyons que le prix moyen du pétrole WTI sera de 53 $ US le baril en 2018 (et qu’il fluctuera dans une fourchette de 50 $ US à 55 $ US). Or, force est de constater qu’il est plus élevé en ce début d’année, et nous devrions voir les facteurs négatifs que j’ai soulignés se manifester puisque la plupart sont attisés par une augmentation des prix. Si l’OPEP et ses partenaires soumis à une limite de production estiment être en mesure de pomper plus de pétrole tout en continuant de le vendre à plus de 55 $, ils seront tentés de le faire; si ce n’est officiellement, ce sera par des moyens détournés, qu’ils sont d’ailleurs enclins à emprunter. Selon moi, cela aurait pour effet de retrancher quelques dollars aux prix du pétrole. La bonne nouvelle, c’est que mes prévisions quant aux bénéfices des sociétés énergétiques ne tiennent pas au maintien du prix du pétrole WTI à plus de 60 $. Si ce scénario se concrétise, mes perspectives concernant le Canada s’en trouveront améliorées.

Christine: Donc, si j’ai bien compris, même si une augmentation des prix des marchandises serait la bienvenue et dynamiserait probablement les secteurs des ressources, vos prévisions ne dépendent pas d’une hausse sensationnelle des prix pour se concrétiser. Il suffirait plutôt que ceux-ci restent stables pour que les sociétés affichent de solides bénéfices puis, espérons-le, des évaluations plus élevées?

Brent: Oui. Nous commençons à mesurer à quel point le secteur canadien de l’énergie s’est adapté au nouveau contexte des prix du pétrole. Ceux-ci ont connu en 2017 une hausse modeste, dont l’effet a toutefois été tempéré par l’appréciation du dollar canadien. Néanmoins, le secteur canadien de l’énergie a ramené son rendement des capitaux propres (RCP) au-dessus des 7 % alors qu’il a été négatif pendant deux ans, plongeant au point d’atteindre les -10 %. Le RCP s’approche maintenant de niveaux auparavant seulement atteints lorsque le prix du pétrole était de beaucoup supérieur. Le discours de la part des investisseurs en titres d’énergie a lui aussi changé. Quand les prix du pétrole
étaient à leurs sommets, les investisseurs n’en avaient que pour les activités de forage, récompensant la croissance à tout prix. Aujourd’hui (et pour l’instant, car la constance n’est pas toujours le propre des investisseurs), les investisseurs exigent plus de rigueur des sociétés, poussant celles-ci à afficher des rendements concurrentiels et une croissance efficiente du capital.

Le secteur de l’énergie affiche un ratio dividende/cours de 3,5 %, et les cours des actions n’y ont pas suivi le dernier mouvement à la hausse observé pour l’or noir. Bref, les sociétés énergétiques canadiennes font plus avec moins, et les bénéfices du secteur ont rebondi et auraient seulement à se maintenir pendant toute l’année au niveau où ils étaient au dernier trimestre pour que se matérialise la modeste croissance des bénéfices de 16 % d’une année sur l’autre qui sous-tend nos prévisions.

Christine: Qu’en est-il des banques canadiennes, ou peut-être du secteur de la finance dans son ensemble? De nouvelles règles hypothécaires entraient en vigueur en janvier, de même que des modifications du côté des normes comptables – deux changements qui représentent des vents contraires pour les sociétés de services financiers.

Brent: Oui, les banques canadiennes doivent composer avec de nouvelles réalités, ce qui pourrait modérer la croissance de leurs bénéfices, et nos prévisions en tiennent compte. Les taux d’intérêt supérieurs et la fin de l’aplanissement de la courbe de rendement devraient permettre aux banques et compagnies d’assurance canadiennes d’atteindre leur modeste cible de croissance des bénéfices de 6 %. La croissance estimée est de moins de la moitié du taux de croissance de 2017, ce qui reflète le nouveau contexte en place et montre que l’économie canadienne va probablement croître à un rythme réduit en 2018, après avoir excédé de beaucoup le potentiel en 2017.

Les banques et les compagnies d’assurance canadiennes sont des entreprises bien diversifiées qui ont une vaste portée à l’étranger. Nous nous attendons à ce que la croissance des bénéfices des banques canadiennes ralentisse tout en demeurant robuste.

Étant donné leur solide ratio dividende/cours estimé de 3,75 % sur la base du rendement total, les sociétés financières n’ont qu’à voir leurs cours croître légèrement pour apporter la contribution que nous attendons d’elles aux rendements du marché.

Christine: Parlons des États-Unis. Les marchés américains des actions ont été incroyablement solides en 2017, mais les évaluations sont maintenant très élevées, n’est-ce pas?

Brent: Tout à fait, le marché américain a obtenu des résultats conformes à la croissance des bénéfices très solide que nous avons observée en 2017. Nous avions prévu que les taux d’intérêt supérieurs pèseraient sur les évaluations. Or, celles-ci sont plutôt demeurées élevées, ce qui selon moi s’explique dans une large mesure par le fait que l’on s’attendait à ce que la réforme fiscale soit entérinée et entraîne une hausse des bénéfices. La réforme fiscale est maintenant chose faite et nous en percevons des effets au chapitre des gains aux États-Unis, mais je continue à faire preuve de réserve dans mes perspectives concernant les actions américaines.

Les nouvelles positives au sujet du marché américain sont nombreuses, mais nous devons nous demander dans quelle mesure elles sont déjà intégrées dans les cours, et combien de temps elles peuvent continuer à dépasser les attentes. Nous parlons depuis longtemps de catalyseurs positifs influant sur les actions américaines, y compris une croissance mondiale meilleure que prévu, un dollar américain demeurant moins fort et des sociétés américaines au bilan allégé mieux placées pour transformer un dollar de chiffre d’affaires en bénéfice net grâce à un meilleur rendement des capitaux propres. Mais les attentes ont maintenant été revues à la hausse pour tenir compte du fait que bon nombre de ces catalyseurs sont arrivés à maturité. Actuellement, dans le cas de l’indice S&P 500, les évaluations sont élevées, tout comme la confiance des investisseurs. Il faut dire que la confiance est une chose bien délicate : trop d’une bonne chose demeure un excès. Même si une confiance robuste peut s’avérer positive pour le momentum à court terme, elle coïncide souvent avec une sorte d’épuisement à moyen terme.

En somme, nous entrevoyons un ralentissement de la croissance des bénéfices et du rendement des capitaux propres. Même si nous ne sommes pas aux prises avec une récession, ce qui ne devrait pas se produire avant au moins un an selon moi, au bout du compte, c’est l’embellie même des conditions de croissance des actions américaines qui vient jeter les bases de leurs mauvais lendemains. L’affermissement
de la croissance donne lieu à des capacités excédentaires moindres, ce qui pourrait entraîner une inflation des salaires et des prix qui justifiera
ensuite le resserrement de la politique monétaire et la hausse des coûts d’emprunt. De plus, une croissance accrue finit par mener à une certaine combinaison de stocks trop importants et de goulots d’étranglement du côté de l’offre pour ce qui est de la main-d’œuvre et/ou d’autres facteurs de production, une situation dans laquelle les sociétés peuvent trouver difficile de croître malgré leur volonté d’y parvenir.

Tous ces éléments réunis, à savoir les intérêts, les salaires et les facteurs de production accrus, viennent gruger le bénéfice net, même si la croissance du chiffre d’affaires demeure forte. Il ne s’agit pas du scénario que nous observons aujourd’hui, ni celui qu’anticipent les marchés. En revanche, à mon avis, c’est un scénario qui finira par se concrétiser, et nous devons commencer à l’envisager longtemps à l’avance, car ces conditions, réunies ou prises séparément, devraient mener à une diminution de la croissance des bénéfices des sociétés et/ou des évaluations des actions. Cela ne veut pas dire que les conditions deviendront nécessairement défavorables, mais les marchés financiers se préoccupent de la façon dont les résultats se compareront aux attentes ainsi que du taux de variation à la marge.

Je conçois difficilement que les résultats pourront continuer de surpasser les attentes. Devant une telle combinaison, nos perspectives sont mitigées relativement aux actions américaines. Le plus préoccupant, c’est que nous entendons très peu parler de ces risques possibles (et je dirais à venir) pour le moment. Des ennuis risquent de survenir rapidement si les investisseurs oublient à quoi ressemble la volatilité boursière. N’ayant pas observé de correction de 3 % depuis plus d’un an, les investisseurs pourraient se laisser effrayer au moindre signe de tourmente, et les mouvements pourraient alors se produire rapidement. Cette considération est essentielle dans mes perspectives pour les titres à revenu fixe. Non pas que je sois d’avis que les investisseurs réaliseront d’excellents gains du côté des obligations dans un avenir rapproché, mais ces titres restent la meilleure défense. En effet, conserver ou augmenter ses avoirs en obligations constitue aujourd’hui le meilleur moyen de se préparer pour les mauvais jours. Selon moi, ceux-ci finiront par arriver, même s’il semble actuellement qu’il n’y aura plus que de beaux lendemains. 

Christine: M. Joyce, faisons maintenant un tour d’horizon des marchés internationaux, en commençant par le Royaume-Uni, où la réalité du Brexit continuera de s’installer à mesure que la date de sortie fixée au début de 2019 approchera.

Brent: Oui, les conséquences du Brexit ne sont pas encore toutes comprises. En fait, il s’agit d’un si grand changement que je me demande si nous n’en saisirons pas pleinement la portée qu’une fois le fait accompli depuis longtemps. Il s’avère extrêmement complexe d’essayer d’en déterminer les contrecoups. L’incertitude qui en découle nous porte à nous méfier des actions du Royaume-Uni. Mais surtout, les actions du Royaume-Uni devraient être touchées par la faible croissance des bénéfices et les évaluations élevées au même titre que les autres, et n’offrent donc pas beaucoup d’attrait du point de vue de l’appréciation des cours. Cela dit, il faut noter que les actions du Royaume-Uni présentent un robuste ratio dividende/cours, l’indice FTSE 100 affichant un ratio dividende/cours de plus de 4 %.

Christine: Et pour ce qui est de l’Europe? L’économie européenne a créé une bonne surprise, mais il semble subsister une grande part d’incertitude politique qui risque de nuire aux marchés.

Brent: Parmi les marchés développés internationaux, nous privilégions les actions européennes pour ce qui est du rendement rajusté en fonction des risques. La croissance du PIB réel s’est accélérée et les mesures prévisionnelles de vigueur économique figurent parmi les meilleures qui soient. Du côté des actions, nous observons des perspectives de croissance bénéficiaire semblables à celles des États-Unis, mais avec des évaluations relativement moins chères. De plus, les points clés dont nous avons discuté concernant les actions américaines semblent se dessiner sur un horizon plus éloigné en Europe. La banque centrale européenne demeure plus accommodante et la région a plus de chemin à parcourir avant que sa croissance et son inflation n’atteignent leur plein potentiel. Ainsi, les actions européennes bénéficieront plus longtemps de conditions financières plus souples. Si nous entrevoyons une vigueur réduite pour l’euro en 2018 pour stimuler les bénéfices des sociétés au sein de la zone euro et que l’euro gagne en force, alors les investisseurs étrangers tels que nous tireront profit de cette conversion
monétaire. 

Christine: En Asie, des marchés développés comme le Japon et de nombreux marchés émergents se côtoient. Le Japon a enregistré des résultats surprenants l’année dernière, tandis que ce sont ceux des marchés émergents qui ont été les meilleurs. Que pensez-vous à ce sujet?

Brent: J’ai été surpris du rendement solide des actions japonaises l’année dernière, mais il faut dire que l’accélération de l’économie nippone a surpris tout le monde. Habituellement, même si les actions japonaises sont tributaires de la croissance mondiale, à laquelle elles n’avaient pas encore réagi, lorsque survient une hausse de ces actions, cette hausse est largement érodée par la dépréciation du yen pour les investisseurs étrangers. C’est du moins ce qui a pu être observé par le passé. Or, ce n’est pas ce qui s’est produit l’année dernière, alors que la vigueur du marché intérieur a soutenu le yen, de sorte que les investisseurs ont été en mesure de conserver les gains boursiers. Du côté positif, les sociétés japonaises profitent de taux de rendement des capitaux propres historiquement élevés et affichent certaines des meilleures estimations de croissance des bénéfices parmi les marchés développés pour 2018 et 2019. Par contre, les taux de croissance économique du Japon et de la Chine devraient diminuer en 2018. De même, les évaluations nippones sont élevées et traditionnellement supérieures à celles de beaucoup d’autres marchés (en raison des taux extrêmement bas qui ont régné pendant des décennies). Nous n’entrevoyons pas d’expansion des ratios C/B. Compte tenu du faible ratio dividende/cours de 1,8 %, nous arrivons à une opinion neutre des actions japonaises. 

Nous avons une opinion positive à l’égard des marchés émergents, car ils présentent de fortes estimations de croissance des bénéfices et les évaluations les moins chères. J’estime qu’ils offrent le meilleur potentiel de hausse du rendement. Toutefois, il faut toujours rajuster ce potentiel en fonction des risques, et ces marchés seraient les plus durement touchés dans n’importe quel type de scénario d’aversion au risque. Ils sont donc assortis des risques potentiels les plus élevés. Compte tenu de ce fait, nous recommandons une position neutre à leur endroit.

Les marchés émergents sont fortement tributaires du contexte de croissance mondiale synchronisée dont nous entrevoyons la continuation. De plus, leur composition a changé. Bien que les marchés émergents n’aient jamais formé un groupe homogène, ils se sont grandement diversifiés, de sorte que leur exposition traditionnellement élevée aux secteurs cycliques de la finance, des matériaux et de l’énergie est moindre. En Asie, les sociétés technologiques constituent désormais un facteur dominant dans les indices de référence des marchés émergents. On y trouve maintenant les actions « BAT », c’est-à-dire les actions des géants de l’Internet Baidu, Alibaba et Tencent, qui forment la version asiatique des actions « FAANG », aux États-Unis (Facebook, Apple, Amazon, Netflix et Google). Désormais, le secteur des technologies de l’information est le plus représenté au sein de l’indice MSCI Marchés émergents, avec 28 %. Même si les marchés émergents offrent les estimations de croissance des bénéfices les plus élevées parmi tous les marchés que nous couvrons, comme partout ailleurs, les évaluations n’y sont pas bon marché. Il reste toutefois qu’il s’agit là de certains des marchés les moins chers relativement aux marchés développés. Il va sans dire que les marchés émergents sont foncièrement volatils. L’indice MSCI Marchés émergents a chuté de 35 % au début de 2016 et a depuis connu un rebond de plus de 60 %. Or, les solides rendements de ce type ne sont pas si inhabituels, pas plus que ne le sont les baisses importantes, malheureusement.

Christine: Parlons maintenant des titres à revenu fixe, qui constituent un volet important du portefeuille de la plupart des investisseurs. Pendant un certain nombre d’années consécutives, les investisseurs du marché des titres à revenu fixe ont entendu des gens comme vous et moi leur dire de modérer leurs attentes. Avec des rendements aussi faibles, faire une tout autre suggestion s’avère un casse-tête. Toutefois, l’année dernière, les choses ont pris une meilleure tournure que prévu. Quelles sont vos perspectives pour les investisseurs du marché des titres à revenu fixe en 2018?

Brent: Pour être honnête, le pire ne s’est pas réalisé au cours des trois dernières années, et c’est tant mieux, car les placements à revenu fixe représentent encore 50 % des actifs de GLC. Les rendements obtenus en ce qui a trait aux titres à revenu fixe canadiens ont toutefois été modestes en 2015, en 2016 et en 2017, avec respectivement 3,5 %, 1,7 % et 2,5 %.

Pour 2018, je continue d’établir mes prévisions en fonction des données fondamentales et de me laisser guider par les calculs mathématiques. Ce qu’il y a de bien avec les titres à revenu fixe, c’est qu’il est possible d’élaborer sur une base mathématique des scénarios de rendement avec un degré élevé de précision; la question est de savoir lequel de ces scénarios se matérialisera! Si vous parvenez à déterminer si les rendements suivront un mouvement à la hausse, à la baisse ou latéral, et si les écarts de taux s’élargiront ou se resserreront, le tour est joué. Je dis cela un peu à la blague, mais je suis stupéfait de constater le nombre de personnes qui croient que les placements à revenu fixe sont un jeu d’enfant. Mes perspectives pour les titres à revenu fixe demeurent moroses. Par contre, comme je l’ai mentionné tout à l’heure, la valeur de ces titres comme outil d’atténuation du risque augmente à mesure que nous avançons dans le cycle et que nous approchons d’un repli sur les marchés
des actions. Selon notre scénario de base, les taux obligataires devraient être plus élevés, et les marchés des obligations devraient produire des rendements de 1 % à 2 %.

La probabilité est élevée que les rendements observés divergent de cette prévision. Un scénario où la propension au risque, la croissance et l’inflation seraient plus marquées pourrait plomber les rendements procurés par les obligations canadiennes, les portant ainsi à une fourchette de -1 % à -2 % pour l’année. En revanche, un contexte mariant aversion au risque, croissance décevante et craintes de récession pourrait porter ces rendements à une fourchette de 3 % à 4 %. C’est ce genre de protection qui deviendra nécessaire à un certain moment, selon moi.

Christine: ...En première page du Wall Street Journal, hier matin, on pouvait lire en manchette que les rendements des bons du Trésor étaient en hausse... L’accentuation récente de la hausse des rendements soulève-t-elle des préoccupations, à votre avis? Quels pourraient en être les effets, selon vous?   

Brent: Les marchés obligataires des États-Unis et du Canada ont considérablement évolué depuis la rédaction de nos perspectives à la mi-décembre, et ils l’ont fait conformément à nos prévisions, mais pour le moment du moins, cette évolution s’est faite plus rapidement que prévu. Les mouvements sont notables et je ne manque pas de les surveiller, mais pour le moment, je n’en suis pas alarmé. Il faudrait de véritables changements dans les politiques des banques centrales pour m’amener à modifier mes prévisions, et cela ne s’est pas encore produit.

En fait, les rendements des obligations à court terme du gouvernement du Canada suggèrent que deux ou trois hausses de taux sont attendues de la Banque du Canada. Nous penchons pour deux hausses puisque l’inflation demeure modérée. Si les deux hausses de taux d’intérêt prévues devenaient réalité, les rendements des obligations à court terme devraient croître par rapport aux niveaux actuels, mais nous ne prévoyons pas revoir les rendements de deux ans doubler comme en 2017; nous serions surpris que le taux actuel de 1,75 % aille s’établir à bien plus de 2 %.

Dans le cas des rendements des titres à plus long terme, nous maintenons que les effets des mesures de relance monétaire des grandes banques centrales se feront sentir. Les rendements des obligations nord-américaines demeurent constamment sous leurs niveaux fondamentaux théoriques suggérés par les taux d’inflation actuels et la croissance du PIB réel. L’intensité des mesures d’assouplissement
quantitatif de la Banque centrale européenne et de la Banque du Japon est censée diminuer, mais seulement à la marge. En ce début d’année, c’est en fait un sujet qui s’est trouvé au cœur des préoccupations des marchés, et c’est aussi en partie la raison pour laquelle les rendements augmentent. Cela dit, je crois que les rendements augmentent aussi pour les bonnes raisons, à savoir pour mieux refléter la croissance et l’inflation. Néanmoins, la question est désormais lancée : la BCE et la Banque du Japon s’en tiendront-elles à leur orientation, ou des surprises pourraient-elles nous attendre de ce côté?

Chose certaine, je reverrais à la hausse mes prédictions en matière de rendement et à la baisse mes attentes quant au rendement des titres à revenu fixe si l’ampleur de l’intervention de ces deux banques centrales devait changer. Pour le moment, aucune d’elles ne s’est prononcée officiellement. Par contre, même si cela devait se produire, je serais réticent à l’idée de modifier mes perspectives à long terme qui veulent que le rôle des titres à revenu fixe comme outil d’atténuation du risque constitue actuellement leur qualité première. Selon nos estimations, les rendements des obligations du gouvernement du Canada de dix ans se situent environ aux deux tiers du chemin à parcourir pour atteindre le niveau rajusté que nous prévoyons. Nous entrevoyons un taux de rendement des obligations du gouvernement du Canada de 2,5 % pour clore 2018. Le résultat net de nos prévisions quant aux rendements des obligations à deux et à dix ans est l’accentuation de la courbe de rendement, dont nous sommes déjà témoins cette année.

En ce qui concerne les répercussions des récentes fluctuations de rendement, on note que les obligations sont touchées, avec un recul de deux tiers de point de pourcentage jusqu’ici en 2018 pour le marché obligataire canadien. Du côté des actions, le scénario sur la reflation prend de l’ampleur, tandis que les secteurs de la finance, de l’énergie et des matériaux affichent de bons résultats, avec des hausses de 3 % à 6 % aux États-Unis et des augmentations au Canada également, quoique moins élevées. Les secteurs sensibles aux taux d’intérêt représentés dans l’indice S&P 500, soit les télécommunications, les biens de consommation de base et l’immobilier, ont reculé d’au plus 3 % à 4 %, alors qu’ici au Canada, une moindre baisse a été enregistrée. Le secteur des technologies de l’information suit quant à lui sa propre allure, caractérisée par la durabilité, avec une hausse de 4 % aux États-Unis.

Christine: Qu’en est-il le long de l’échelle du risque de crédit? Que dire, donc, des obligations d’État par rapport aux obligations de sociétés de la catégorie investissement ou même aux obligations à rendement élevé?

Brent: Compte tenu des rendements des obligations d’État qui, l’année dernière, ont été compensés par les gains procurés par la compression des écarts de taux des obligations provinciales et municipales et des obligations de sociétés, le résultat net est en quelque sorte une arme à double tranchant. Bien qu’une part du rajustement à la hausse des taux des obligations souveraines soit derrière nous, la possibilité que les écarts de taux se resserrent davantage et entraînent des gains du côté des titres de créance est moins attrayante, compte tenu du point de départ actuel. Nous considérons les obligations de sociétés de la catégorie investissement comme les plus intéressantes puisqu’elles procurent un rendement supplémentaire en même temps qu’une certaine sécurité. Les écarts de taux se sont rétrécis et, compte tenu de la situation sans précédent des titres à revenu fixe à l’échelle mondiale, certains secteurs pourraient s’apprécier davantage sur cette base, mais le principal attrait est le rendement effectif supérieur, qui permettra d’atténuer les pertes lorsque les taux de rendement augmenteront.

En ce qui a trait aux obligations à rendement élevé, comme elles ont des écarts de taux très étroits et qu’elles constituent une catégorie d’actif qui laisse à désirer en matière d’atténuation du risque, elles commencent selon nous à avoir un rapport risque-rendement peu intéressant. Les obligations provinciales et les obligations de sociétés de catégorie investissement permettent à divers degrés d’arriver à atténuer les risques, ce qui est très important à nos yeux aujourd’hui pour des titres à revenu fixe. Dans un scénario d’aversion au risque, il ne convient pas de se reposer sur les obligations de sociétés à rendement élevé aux fins d’atténuation du risque. L’attrait de ces obligations est leur rendement accru et leur potentiel supérieur de plus-value du capital lorsque les écarts de taux diminuent. Au niveau de la catégorie d’actif, aucun de ces deux paramètres (rendement offert et potentiel de plus-value du capital) ne nous paraît très intéressant à l’heure actuelle. Cela dit, nous savons que les émetteurs d’obligations à rendement élevé ne forment pas un groupe homogène, et nos gestionnaires actifs de titres à revenu fixe continuent de repérer des occasions de placement uniques grâce à une sélection individuelle des titres au rapport risque-rendement attrayant.

Christine: M. Joyce, durant les quelques minutes qu’il nous reste, j’aimerais que nous parlions d’un sujet omniprésent dans l’actualité depuis un certain temps. Le bitcoin. Que pensez-vous de son incroyable essor?

Brent: En bref, je crois que le bitcoin et les autres cryptomonnaies sont symptomatiques de la rupture observable sur certains marchés financiers. L’abondance sans précédent de liquidités à l’échelle mondiale se traduit par de l’argent à bon marché, un contexte propice à la formation de bulles. Je crois également que les mesures strictes de contrôle des mouvements de capitaux qui s’observent dans certains pays comme la Chine alimentent le phénomène. En effet, l’investisseur qui se voit dans l’impossibilité de faire circuler son argent librement dans le monde cherchera des solutions de rechange. Je ne pense pas que ce soit une coïncidence que le plus fort volume de transactions en bitcoins se situe en Asie et que des baisses marquées des cryptomonnaies se soient produites après les annonces de mesures de répression faites par des autorités asiatiques. Malheureusement, une fois qu’un phénomène comme celui-là s’est installé, une « folie financière » peut prendre le dessus, et le bitcoin possède un grand nombre des caractéristiques des épisodes de folie financière passés. Historiquement, les innovations financières se sont souvent accompagnées de bulles dans leurs débuts, et nous reconnaissons que l’inévitable éclatement de la bulle ne tue pas nécessairement l’innovation. Beaucoup de gens intelligents s’entendent pour dire que la technologie de chaîne de blocs qui sous-tend les cryptomonnaies peut s’avérer utile pour une vaste gamme d’applications et le sera tout probablement.

Christine: Quels sont certains des risques associés aux cryptomonnaies prises comme élément d’un portefeuille de placements?

Brent: Les risques sont nombreux. J’estime qu’il s’agit de choisir entre la volonté de suivre la vague par peur de manquer des occasions, et le réconfort d’avoir été épargné en restant sur la touche. À mon avis, les risques de sauter dans la mêlée sont nombreux pour le moment. Comme monnaie, le bitcoin présente des lacunes en ce qui a trait à la gouvernance, à la transparence, à la stabilité, à la rareté, et à l’existence de forts appuis, en plus de ne pas être largement reconnu comme mode de paiement. En tant qu’élément d’actif, les cryptomonnaies n’ont pas encore fait leurs preuves et sont transigées sans contraintes réglementaires dans une grande volatilité, sans oublier qu’il est difficile de juger raisonnablement de leur évaluation.

Christine: M. Joyce, qu’ajouteriez-vous, pour terminer?

Brent: Les investisseurs devraient se réjouir, car nous vivons des jours heureux : les actions se portent bien, l’économie aussi; l’inflation est faible, et les taux d’intérêt le sont aussi. Profitez-en! Mais attention de ne pas donner dans l’insouciance. Il faut bien comprendre que les choses n’iront pas toujours aussi bien. N’élaborez pas vos plans en supposant que le contexte actuel se poursuivra indéfiniment. Demeurez rigoureux et respectez votre programme, épargnez régulièrement et posez des hypothèses de rendement réalistes. Les actions procurent des rendements de près de 10 % à long terme et sont assorties d’une grande volatilité. Il ne faut pas s’attendre à des rendements de près de 20 % et à une absence de volatilité. L’incertitude est inévitable; cherchez à contrôler ce sur quoi vous avez du pouvoir : vos émotions, vos gestes et vos
réactions.   

Christine: M. Joyce, pour les auditeurs qui voudraient en savoir plus sur les sujets et les perspectives dont
vous avez parlé, ou qui aimeraient consulter les diagrammes et les données, où regarder?

Brent: Dans le site Web de GLC, ou encore sur LinkedIn où ils pourront nous suivre.

Christine: Merci! Au plaisir de m’entretenir avec vous à nouveau cette année pour suivre l’évolution des marchés et aborder les sujets et les thèmes qui les influencent.

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