La ruée vers l’or vert – Exploration de l’industrie canadienne du cannabis

Sommaire

Depuis la légalisation du cannabis à des fins récréatives au Canada, les spécialistes des placements de GLC se font fréquemment poser deux questions en particulier : « Détenez-vous des actions du secteur du cannabis? » et « Pourquoi? » Le présent rapport présente une analyse poussée des risques et occasions que présente cette industrie émergente, ainsi qu’un aperçu des perspectives pessimistes et optimistes sur l’avenir à long terme de l’industrie. En fin de compte, comme gestionnaires de placements institutionnels, nous devons monter des portefeuilles et affecter les capitaux en fonction des meilleurs rendements ajustés en fonction du risque – et pour l’instant, ces rendements ne proviennent pas des actions du secteur du cannabis. 

Introduction

Ayant adopté la Loi sur le cannabis en octobre 2018, le Canada est devenu le premier pays du G7 à légaliser l’utilisation du cannabis à des fins récréatives. La légalisation a mis en lumière des ramifications sociales (bonnes et mauvaises) jusque-là inconnues et déclenché un déluge d’occasions et de risques. Même s’ils faisaient face à l’inconnu, de nombreux entrepreneurs et investisseurs se sont précipités, appâtés par la vision des profits faramineux qui pourraient échoir à ceux qui affrontent les risques inhérents à toute industrie émergente. Les variations extrêmes de l’opinion sur les actions du secteur ont fait planer et sombrer l’indice de la santé S&P/TSX. Qui a raison? Les pessimistes ou les optimistes? Seul le temps le dira, mais voici où en est chaque camp aujourd’hui. 

La perspective pessimiste

  • Les actions du secteur du cannabis ont affiché une volatilité extrême. Particuliers nombreux parmi les investisseurs, importantes positions vendeur et risques supérieurs liés aux actualités : tous ces éléments contribuent à la volatilité des actions du secteur. Les replis majeurs déjà observés font de ces actions un placement risqué.
  • La plupart des critères d’évaluation traditionnels suggèrent que les actions du secteur canadien du cannabis, et en particulier celles des entreprises à grande capitalisation, sont très dispendieuses. Les méthodes d’évaluation les plus complexes sont fondées sur un horizon à long terme; il faut donc formuler plusieurs hypothèses étant donné la relative jeunesse des sociétés du secteur. Par conséquent, les prévisions risquent fort d’être erronées.
  • Le cannabis peut être considéré comme une marchandise et sa production ne comporte que peu de barrières à l’entrée. Il est prévu que la capacité de production augmente, ce qui risque de sursaturer le marché canadien au cours des prochaines années. Combinée à la force d’un marché noir toujours florissant, l’offre excédentaire exercera une pression à la baisse sur les prix et les marges.
  • Des réformes législatives seront nécessaires pour que les sociétés canadiennes puissent étendre leurs activités à l’étranger. Dans un marché mondial, le cannabis provenant de régions où le coût de la main d’œuvre est faible (p. ex. : Amérique du Sud) exercera également des pressions à la baisse  sur les prix et les marges.

La perspective optimiste

  • Les producteurs canadiens ont un immense potentiel de croissance. L’assouplissement de la réglementation et l’évolution des mentalités pourraient donner une forte impulsion à l’industrie. La taille du marché potentiel total se chiffre dans les centaines de milliards de dollars.
  • La légalisation pourrait se poursuivre selon un effet domino à l’échelle mondiale, ce qui ouvrirait de nombreux marchés aux producteurs. Le marché américain, où la conversation va bon train au sujet d’une légalisation au niveau fédéral, serait le débouché ultime pour les producteurs canadiens.
  • Les producteurs de cannabis canadiens jouissent de l’avantage d’être parmi les premiers dans leur marché. Ils chercheront à se différencier et à étendre leur portefeuille de propriétés intellectuelles, notamment en créant des produits à valeur ajoutée (qui affichent en outre des marges supérieures).
  • De nombreux tenants de l’utilisation du cannabis à des fins médicinales et curatives le considèrent comme une alternative viable à certains opioïdes. Une progression de la légalisation entraînerait dans son sillage des recherches scientifiques de pointe qui pourraient valider la légitimité de ces opinions.
  • Commercialiser le cannabis comme produit favorisant le mieux-être est une autre avenue remplie de promesses. De nombreux consommateurs explorent les bienfaits potentiels du CBD.
  • Les modes de consommation innovants, comme les breuvages et aliments à base de cannabis, risquent de bouleverser les marchés de l’alcool et du tabac. Les soins aux animaux de compagnie, les boissons sportives et les produits de beauté pourraient également être touchés.

Que penser de tout cela?

Nous croyons que l’industrie du cannabis présente un potentiel de croissance intéressant au cours des prochaines années, qui devrait se concrétiser tandis que mûrit le marché du cannabis légal. Étant donné la volatilité des actions du secteur et les perspectives incertaines de l’industrie, nous estimons que l’achat de titres des producteurs de cannabis relève davantage de la spéculation pour l’instant. Le choix des titres sera crucial, vu la dichotomie entre les sociétés de grande taille, aux titres plus dispendieux, et les sociétés de petite taille, qui risquent davantage d’être laissées pour compte. À mesure que le marché gagnera en maturité et que l’avenir se précisera, le ratio entre risque et rendement évoluera lui aussi. Toutefois, à ce jour, nous jugeons que les actions du secteur du cannabis restent démesurément dispendieuses par rapport à leurs perspectives de croissance réelles et que les possibilités concrètes de dégager un rendement satisfaisant ne compensent pas adéquatement le risque et l’incertitude inhérents à l’industrie. Ce sont là les raisons pour lesquelles nous ne nous joignons pas à la ruée vers les titres de l’or vert pour l’instant. 

La ruée vers l’or vert – Exploration de l’industrie canadienne du cannabis

Mise en contexte

Ayant adopté la Loi sur le cannabis en 2018, le Canada est devenu le premier pays du G7, et seulement le deuxième au monde (après l’Uruguay), à légaliser l’utilisation du cannabis à des fins récréatives. Bien que l’industrie du cannabis n’en soit encore qu’à ses premiers balbutiements, elle évolue rapidement, tant au Canada qu’ailleurs dans le monde.

Le cannabis a une longue et complexe histoire. Depuis des millénaires, les gens ont recouru au cannabis pour diverses raisons, mais jamais dans un contexte commercial comme celui qui s’installe aujourd’hui. L’industrie du cannabis est unique en raison de la complexité de la réglementation qui l’encadre dans de nombreuses régions, particulièrement aux États-Unis, ce qui ne fait que contribuer à la divergence des opinions à son sujet. Les recherches sur le cannabis sont limitées, et de ce fait, de nombreux points pour (et contre) le cannabis et ses scénarios d’utilisation relèvent de l’anecdote jusqu’à maintenant. Les partisans du cannabis décrivent une plante aux nombreuses applications à des fins thérapeutiques et de mieux-être, tandis que la légalisation du cannabis à des fins récréatives risque de bouleverser une variété d’industries, notamment celles de l’alcool et du tabac. Ses détracteurs y voient plutôt un autre « vice » qui aura des incidences néfastes sur la société et estiment que les vertus thérapeutiques du cannabis son grandement exagérées.

Outre des ramifications sociales inconnues, la légalisation s’accompagne d’occasions de réaliser des profits. De nombreux entrepreneurs et investisseurs se sont précipités dans l’espoir de profiter d’une possibilité qui ne se présente « qu’une seule fois par génération ». Le parcours incertain qui les attend comporte son lot de risques, mais renferme aussi le potentiel de réaliser des profits faramineux. Les producteurs canadiens autorisés entendent bien profiter de « l’avantage du premier » en partant à la conquête du marché canadien, tout en semant des graines qui pourraient germer sous forme de position dominante sur l’échiquier mondial.

Le buzz entourant cette industrie bourgeonnante a encouragé les particuliers à y faire des placements, leurs opinions favorables ayant été confortées par une vaste couverture médiatique et l’optimisme d’une liste croissante de sociétés cotées en bourse. Les investisseurs institutionnels se sont montrés plus prudents, partiellement en raison de la complexité de la législation et de la stigmatisation initiale du cannabis. Dernièrement, des investisseurs institutionnels tels GLC ont boudé le secteur en raison des évaluations élevées des titres et de la volatilité démesurée de leurs cours. Les variations extrêmes de l’opinion au sujet des actions de producteurs de cannabis en ont fait voir de toutes les couleurs à l’indice composé de la santé S&P/TSX. Si l’on examine l’activité du marché au cours de deux années qui se sont écoulées depuis la légalisation, on constate qu’à partir du premier anniversaire de la légalisation (17 octobre 2018), nous sommes clairement en présence du scénario classique consistant à « acheter la rumeur et vendre les nouvelles ». La « folie du cannabis » a suscité une hausse fulgurante de l’indice de la santé S&P/TSX, qui a progressé de 100% dans l’année précédant la légalisation, pour ensuite chuter de 50% l’année suivante. Le résultat : une folle chevauchée de deux ans, qui s’est soldée par un très modeste gain de 6 %.

Graphique linéaire montrant l’évolution d’un placement de 100 $ dans l’indice de santé S&P/TSX depuis le 16 octobre 2017. Le cours a grimpé jusqu’à un sommet de 209 $ le 17 octobre 2018, puis est revenu à 106 $ moins de deux ans après la date du début des données du graphique.

L’année qui a suivi la légalisation a été mouvementée dans le secteur du cannabis, sans l’ombre d’un doute. Les ventes ont été inférieures aux prévisions et la plupart des entreprises ont enregistré des pertes, tandis que la vaste couverture médiatique défavorable de l’industrie a effrayé de nombreux investisseurs. Certains des problèmes ne sont pas très surprenants, étant donné les enjeux complexes intervenant lorsqu’une industrie entière démarre de presque rien, mais ils ont quand même contribué à la volatilité. Bien que certains investisseurs considèrent que les récentes chutes des cours confirment la présence d’une bulle qui pourrait se dégonfler encore davantage, d’autres estiment qu’il ne s’agit que du recul momentané d’une industrie naissante et en pleine croissance. Les cours reflètent les prévisions, et les évaluations varieront donc encore selon l’opinion des investisseurs quant aux perspectives d’avenir des divers acteurs. Une étude attentive des perceptions optimiste et pessimiste de l’industrie, c’est-à-dire un examen des raisons pour lesquelles les gens achètent ou vendent des actions du secteur, nous procure un cadre utile pour analyser les divers scénarios selon lesquels pourrait évoluer cette industrie fascinante. Seul le temps nous dira qui avait raison.

Les pessimistes

1.   Les actions sont dispendieuses et leurs perspectives d’avenir sont incertaines.

« Le prix payé est le plus important déterminant du rendement futur. » C’est ainsi que l’on peut formuler l’un des principes de placement parmi les plus universels et les plus employés. Les entreprises bien gérées et les industries les plus palpitantes ne constituent pas nécessairement de bons placements si les cours tiennent déjà compte de toutes les bonnes nouvelles (et d’autres facteurs). Le buzz au sujet du cannabis a poussé les évaluations vers des sommets extrêmes – même après le déclin marqué des cours ces derniers mois. La plupart des producteurs canadiens autorisés en sont encore à l’étape pré-bénéfices et devraient encore y rester quelques années. Il s’agit là d’un facteur qui pourrait à lui seul décourager certains investisseurs.

Selon les estimations consensuelles des analystes en ce qui concerne les bénéfices durant l’année civile 2020, lorsque le marché canadien devrait avoir atteint sa vitesse de croisière et que les entreprises devraient commencer à dégager des bénéfices, les évaluations des actions des grands producteurs canadiens de cannabis demeureront à des niveaux planants. Le bénéfice par action devra encore croître pendant quelques années avant d’atteindre un niveau significatif. Entretemps, si nous examinons, un peu plus haut dans l’état des résultats, le bénéfice avant intérêts, impôts et dotations aux amortissements (BAIIA)1 et que nous le comparons à la valeur de l’entreprise (VE), nous constatons que la VE correspond généralement à plus de 25 fois le BAIIA dans le cas des sociétés à grande capitalisation et à bien plus encore dans certains cas. Cela signifie que l’entreprise mettrait au moins 25 ans (si ces bénéfices demeuraient à leur niveau actuel) à dégager des profits équivalant à la valeur nette actuelle de son actif et de son passif. Il est loin d’être certain que le BAIIA atteindra ce niveau en 2021, surtout que cela impliquerait que les revenus se situeraient à plus du triple de leur valeur de 2019. Si nous examinons les bénéfices en termes de multiples des revenus, nous semblons encore être en présence d’actions dispendieuses, ce qui nous indique que le secteur du cannabis jouit d’une évaluation plus que favorable. Pour remettre les choses en contexte, soulignons que ces évaluations se situent au même niveau et même au-dessus des évaluations des chouchous du marché que sont les actions du groupe FAANG2 aux États-Unis, un groupe composé d’entreprises dominantes à l’échelle mondiale et qui possèdent une feuille de route impressionnante en termes de croissance.

L’inconvénient, quand on utilise de tels critères d’évaluation (comme ceux dont nous venons de discuter), c’est qu’ils se fondent sur une seule année pour porter un jugement sur les bénéfices ou les ventes dans un avenir rapproché, tandis qu’ils ne tiennent pas compte de la possibilité d’un bond soudain de la croissance dans un avenir plus éloigné. Avoir un horizon de placement sur quatre ou cinq ans (ce qui est raisonnable dans une perspective de placement à long terme) permet probablement de jeter un meilleur éclairage sur les placements ans l’industrie du cannabis. Pour établir des prévisions sur une longue période, il faut formuler davantage d’hypothèses, ce qui produit une variété de scénarios – mais il est difficile de faire de telles prévisions vu l’incertitude quant à la taille du marché, au contexte réglementaire et au paysage concurrentiel.

Il est bien établi que de nombreuses entreprises vont, à leurs débuts, sacrifier la rentabilité au profit de réinvestissements dans leurs capacités, ce qui finira par générer un flux important de bénéfices. De même, nombreux sont les investisseurs qui n’hésitent pas à ouvrir leur portefeuille pour investir dans des entreprises de grande qualité affichant une forte croissance et des avantages concurrentiels distinctifs leur permettant d’avoir des marges élevées. Les actions du groupe FAANG en sont un excellent exemple. Toutefois, les sceptiques feront valoir que les entreprises du secteur du cannabis ne présentent actuellement que peu de ces attributs.

2. Les marges sont faibles et il sera difficile d’établir une image de marque.

Le cannabis est essentiellement une marchandise et sa production ne comporte que peu de barrières à l’entrée (outre l’obtention d’un permis auprès du gouvernement). Le secteur agricole présente des difficultés inhérentes, dont un prix des récoltes défini directement par l’offre et la demande. L’équilibre entre ces deux forces s’établit généralement à un point où les profits excédentaires sont pratiquement éliminés. Il est prévu que la capacité de production augmente, ce qui risque de sursaturer le marché canadien au cours des prochaines années. Par conséquent, même si la demande sur le marché canadien surpasse les prévisions les plus optimistes, il faudra inévitablement une augmentation des ventes sur les marchés mondiaux pour combler le manque à gagner. Le problème? La légalisation est loin d’être garantie à l’étranger. Et même si d’autres pays venaient à légaliser le cannabis, il est raisonnable de présumer que les acteurs locaux voudraient en accaparer les avantages économiques en démarrant une production locale. Il est également raisonnable de conclure que le Canada aurait peu d’avantages concurrentiels comme producteur de cannabis, vu que les coûts de production dans des régions jouissant d’un climat plus favorable et disposant d’une main d’œuvre à faible coût (p. ex. :
Amérique du Sud) exerceraient des pressions à la baisse sur les prix à l’échelle mondiale. Même à l’intérieur de nos frontières, les marges subissent la pression du marché noir, qui évite les frais liés à la conformité à la réglementation ainsi que les taxes et impôts qui entament les bénéfices des producteurs légitimes. Selon des données récentes de Statistique Canada (T2 2019), près des deux tiers des ventes ont lieu sur le marché noir. Cette course « vers le fond du baril » mène à des prix et marges inférieurs chez les producteurs canadiens.

De nombreux produits s’apparentant à des marchandises peuvent toutefois réussir à accaparer des parts de marché disproportionnées et obtenir des marges suffisantes grâce à la différenciation de leur marque. Les spécialistes estiment que la culture du cannabis prendra de moins en moins de place dans les activités des entreprises de l’industrie et que les producteurs se tourneront vers les segments de la chaîne de valeur présentant des marges élevées, à l’instar des sociétés des secteurs de l’alcool et du tabac, qui ne cultivent pas le tabac ou le houblon elles-mêmes. Ici encore, le contexte n’est pas à l’avantage des
producteurs canadiens autorisés, puisqu’ils doivent s’acquitter d’un fardeau réglementaire rendant très difficile l’établissement de leur marque. Notons par exemple les exigences strictes touchant l’étiquetage et la publicité, qui visent à limiter la consommation par des personnes n’ayant pas l’âge minimum mais qui restreignent aussi la capacité des producteurs à différencier leurs produits.

1 La valeur de l’entreprise correspond à la valeur totale de l’entreprise (valeur nette de l’actif et du passif), tandis que le bénéfice avant intérêts, impôts et dotations aux investissements représente le bénéfice à la disposition des parties prenantes – on l’emploie parfois comme indicateur des flux de trésorerie d’exploitation.

2 FAANG = Facebook, Apple, Amazon, Netflix et Google (maintenant appelée Alphabet).

Graphique d’AltaCorp Capital montrant la chaîne de valeur du cannabis : cultivation, puis traitement et fabrication, puis développement des produits, puis marque, ventes et marketing, et finalement distribution et vente au détail.

3. Les cours sont volatils et les investisseurs subissent de profonds replis.

La gestion des risques est une des tâches cruciales de tout gestionnaire de placements. Nous savons que le rendement n’est qu’une partie de l’histoire lorsque nous envisageons une occasion de placement. Même si les investisseurs faisaient fi du niveau élevé des évaluations et des difficultés fondamentales que présente l’industrie du cannabis, la volatilité des actions les convaincrait peut-être de passer leur tour. Les particuliers ont dominé les placements dans l’industrie à ses débuts, et l’impulsion qu’ils ont alors donnée aux actions était le facteur clé de la progression des cours. L’essor considérable des actions trahissait une certaine peur de manquer le train, tandis que les signes de faiblesse ont démontré à quel point la situation peut se renverser rapidement. La volatilité a été exacerbée par les investisseurs adoptant des positions vendeur démesurées sur plusieurs actions de l’industrie du cannabis (c.-à-d. que ces investisseurs pariaient sur un déclin des cours). Un intérêt marqué pour ce genre de position peut entraîner la volatilité tant à la hausse qu’à la baisse.

Le risque lié aux actualités augmente encore la probabilité que survienne un repli marqué3. Les nouvelles au sujet des actions de sociétés canadiennes du secteur du cannabis ne ressemblent aucunement à celles des autres secteurs – surtout que de nombreuses entreprises ne génèrent encore aucun bénéfice. Il suffit de spéculations sur de possibles ententes et transactions entre entreprises ou de variations dans l’évolution prévue du contexte réglementaire sur les marchés internationaux pour occasionner une profonde modification des opinions à l’égard de l’industrie. Au cours de l’année qui a suivi la légalisation, quelques cas notables de manquements aux normes de gouvernance des entreprises ont fait fuir les investisseurs. Les événements survenus à Canntrust en constituent l’exemple le plus saillant, l’entreprise ayant vu son permis suspendu parce qu’elle avait cultivé du cannabis dans des installations non agréées. L’action de l’entreprise avait alors dégringolé de près de 90 % en six mois à peine! Les préoccupations soulevées récemment au sujet du vapotage et de ses effets sur la santé ont également contribué à la perception négative du secteur. À en juger par les replis qu’ont subi bon nombre des grands producteurs de cannabis, les investisseurs devront s’armer d’une grande tolérance au risque, de patience et d’une bonne dose de conviction s’ils choisissent de s’aventurer dans cette contrée.

3 Un repli est le passage du cours d’un sommet à un creux. Le repli se poursuivra tant que l’action ne retournera pas au sommet qu’elle vient de quitter. Bien qu’il ne s’agisse pas là d’un scénario très commun, il s’agit toutefois du pire mouvement des marchés que pourrait subir un investisseur ayant acheté un titre à fort prix.

Diagramme à barres comparant l’évolution du cours des actions des quatre grandes sociétés de l’industrie canadienne du cannabis à la bourse de Toronto entre octobre 2016 et août 2019. Les quatre titres ont subi un repli d’environ 70 % par rapport à leur cours de départ, tandis que les cours de la bourse de Toronto dans son ensemble sont demeurés plutôt stables.

Les optimistes

1. Une belle occasion de croissance dotée d’un vaste marché potentiel. 

Une entreprise ne doit pas nécessairement dominer son industrie pour connaître le succès. Détenir une part d’un marché en pleine expansion peut se révéler très lucratif. Le cannabis est populaire depuis fort longtemps, malgré tous les obstacles législatifs d’antan. Il faut se rappeler que les boissons alcooliques, auxquelles le cannabis est souvent comparé, étaient interdites de consommation dans de nombreux pays jusqu’au début du 20e siècle. Un changement à l’échelle mondiale, sous la forme d’un assouplissement de la réglementation et d’une évolution des mentalités, pourrait donner une forte impulsion à l’industrie. Si l’on tient compte de son utilisation thérapeutique, le cannabis pourrait avoir une incidence sur une multitude de segments de marché et de groupes démographiques – la croissance potentielle de l’industrie pourrait être immense! Dans une perspective optimiste, les producteurs canadiens autorisés deviennent de réels joueurs d’envergure mondiale qui fournissent la planète en cannabis, vraisemblablement en alimentant le marché médical d’abord, puis en secouant des catégories de produits adjacentes mûres pour un bouleversement.

Le concept de marché potentiel est fréquemment évoqué lors de discussions sur les entreprises se trouvant aux premiers stades de leur croissance. Si l’on examine les régions et industries où le cannabis pourrait percer, la taille estimée des marchés potentiels estimés est très vaste (quoique les estimations varient énormément). Les deux plus importants producteurs canadiens, soit Aurora Cannabis et Canopy Growth, estiment tous deux la taille du marché mondial potentiel à plus de 200 milliards de dollars, compte tenu des diverses catégories de produits destinés aux particuliers. De nombreuses estimations provenant de tiers chiffrent le marché à plus de 100 milliards de dollars. La taille estimée des marchés potentiels tend à refléter des cibles ambitieuses, particulièrement lorsque les données proviennent des dirigeants du secteur. Il n’en demeure pas moins que ces chiffres témoignent de l’immense croissance potentielle de l’industrie du cannabis.

Diagramme à bandes empilées montrant le nombre total de marchés potentiels pour Aurora Cannabis. La première bande, qui porte sur le cannabis médicinal, indique qu’il y a 3 marchés potentiels au Canada et 70 ailleurs dans le monde, tandis que la deuxième bande, qui porte sur le cannabis récréatif, indique qu’il y a 9 marchés potentiels au Canada et 115 ailleurs dans le monde.

2. Les sociétés canadiennes bénéficient de l’avantage du premier et d’une occasion de créer de nouveaux produits.

Étant donné leur immense potentiel de croissance et les restrictions législatives en place dans la plupart des autres pays, les producteurs du Canada bénéficient de l’avantage du premier arrivé et ont bien l’intention d’en profiter. Les cours élevés leurs sont très avantageux puisqu’ils leur donnent accès à des capitaux à faible coût (émissions d’actions) qui alimentent leurs projets de croissance. Les producteurs canadiens tenteront de bâtir leurs connaissances clés rapidement, en cultivant le cannabis à grande échelle dès le départ, en établissant les chaînes d’approvisionnement et en créant des produits à valeur ajoutée. Bien que certaines entreprises aient pour objectif de vendre leurs produits à bas prix, beaucoup d’autres producteurs sont bien conscients du potentiel limité que présente la seule cultivation. Les entreprises du secteur sont donc nombreuses à avoir comme objectifs clairs de se différencier et d’étendre leur portefeuille de propriétés intellectuelles, en créant des produits ou procédés que leurs concurrentes pourraient avoir du mal à reproduire.

La deuxième étape de la légalisation du cannabis à des fins récréatives a débuté en octobre 2019, avec l’autorisation d’un vaste éventail de nouveaux produits à base de cannabis, comme des breuvages ou des aliments. Il est attendu que ces produits soient mis en vente à compter de la fin 2019 ou du début de 2020. Dans le monde du « cannabis 2.0 », nombreux sont ceux qui le considèrent comme un ingrédient ouvrant la voie à d’importantes innovations. Les produits à valeur ajoutée qui en découleront seront dotés de marges supérieures à celles que dégage la simple vente de la fleur séchée du plant de cannabis. Les dirigeants des sociétés de l’industrie du cannabis dépeignent sans hésiter un monde où les breuvages à base de cannabis remplacent une large part des ventes de boissons alcooliques, et ce scénario n’échappe pas à l’attention des grands producteurs de ces boissons. À preuve, Constellation Brands (propriétaire de la marque Corona et d’autres marques connues de vins et spiritueux) a investi 5 milliards de dollars canadiens dans Canopy Growth Corp, le plus important producteur de cannabis au Canada. Les sociétés productrices de tabac sont elles aussi très au fait des bouleversements que pourrait entraîner l’industrie du cannabis, comme en témoignent les 2,4 milliards de dollars qu’a investis Altria plus tôt cette année dans Cronos (un autre des grands producteurs canadiens de cannabis.

3. L’expansion internationale n’est pas une lubie. 

Les évaluations n’intègrent pas seulement l’occasion que représente le marché canadien, loin de là.  De nombreux producteurs canadiens autorisés capitalisent sur leur avance en tentant d’établir une présence mondiale. Le nombre de pays ayant légalisé le cannabis (surtout à des fins médicales) change rapidement, et on constate ce qui s’apparente à un effet domino entraînant d’autres pays à légaliser le cannabis. La légalisation du cannabis à des fins récréatives a récemment gagné du terrain au Mexique, un pays comptant 128 millions d’habitants. Les plus grands producteurs du Canada mettent déjà en place de l’infrastructure et des équipes à l’étranger. De nombreux marchés européens autorisant le cannabis thérapeutique, et particulièrement le vaste marché de l’Allemagne, affichent une forte croissance. Le marché américain, qui a une taille plus de 10 fois supérieure à celle du marché canadien, serait le débouché ultime pour les producteurs canadiens. Bien que le système réglementaire soit actuellement complexe aux États-Unis (le cannabis est une drogue de catégorie 1, illégale au niveau fédéral mais légale dans de nombreux États à des fins thérapeutiques ou récréatives), de nombreux investisseurs optimistes font preuve de patience, puisqu’ils soutiennent l’hypothèse selon laquelle le cannabis serait légalisé au niveau fédéral dans un avenir rapproché. À l’approche de l’élection présidentielle de 2020, le cannabis pourrait vraisemblablement se retrouver parmi les sujets de l’heure. Toute modification du système actuel pourrait agir comme un important catalyseur pour l’industrie. Par conséquent, les producteurs canadiens se sont positionnés de façon créative pour profiter de cette possibilité si elle venait à se concrétiser : ils étendent leurs activités américaines dans le secteur du chanvre (précisions un peu plus loin) et préparent des prises de contrôle de joueurs américains qui ne seront scellées qu’au moment de l’entrée en vigueur de la légalisation au niveau fédéral.

Carte du monde montrant l’état d’avancement de la légalisation du cannabis dans le monde. Seuls le Canada et l’Uruguay ont légalisé l’utilisation du cannabis à des fins médicinales et récréatives par des adultes. L’Amérique du Sud et l’Europe sont les deux régions où l’on trouve le plus de pays ayant légalisé le cannabis à des fins médicinales ou explorant la possibilité de légaliser le cannabis.

4. Le cannabis employé à des fins médicinales et les produits à base de CBD ont le potentiel de bouleverser diverses catégories de produits.

Pour les sociétés productrices, offrir des traitements de rechange aux opioïdes traditionnels est l’objectif ultime lorsqu’il est question du cannabis employé à des fins médicales. Les partisans du cannabis lui accordent diverses vertus thérapeutiques, notamment dans le traitement de la douleur, de l’inflammation, des troubles du sommeil et de l’anxiété. Étant donné l’histoire complexe du cannabis, la plupart des vertus prêtées à la plante reposent sur des anecdotes. Il faudra des essais cliniques, possiblement échelonnés sur plusieurs années, pour que le cannabis soit reconnu comme médicament pharmaceutique. Il n’existe à ce jour qu’un seul médicament à base de cannabis sur le marché : Epidiolex. Celui-ci est produit par une société américaine et est employé pour traiter les crises qu’occasionnent certaines formes d’épilepsie. De nombreux producteurs canadiens ont lancé des études cliniques et soumis des demandes de brevet, et les grandes sociétés pharmaceutiques surveillent de près les développements dans l’industrie du cannabis. Le partenariat établi entre Tilray, (producteur canadien de cannabis) et Sandoz AG (division de Novartis) représente la plus importante transaction du genre dans le secteur jusqu’à maintenant, mais nous nous attendons à d’autres développements à mesure que progresse la recherche sur le cannabis.

Les sociétés productrices ont évidemment tout intérêt à voir le cannabis obtenir le statut de médicament pharmaceutique, mais elles ont également la possibilité de commercialiser le cannabis à des fins de mieux-être sans avoir à attendre l’octroi de brevets, voie qu’ont emprunté de nombreuses entreprises afin de mettre en marché leurs produits plus rapidement et de pénétrer ce marché à fort potentiel. Le mieux-être, qui consiste à investir dans sa propre santé physique et mentale, est une priorité pour une tranche importante de la population et constitue une tendance difficile à ignorer à l’échelle mondiale. Les gens qui souffrent de troubles du sommeil ou d’anxiété veulent des solutions, mais ne tiennent pas à prendre des médicaments sur ordonnance. Ils sont alors tentés de se tourner vers le cannabidiol (CBD), composante non psychoactive la plus connue du cannabis. En Europe, où le CBD est déjà immensément populaire, de nombreux consommateurs en explorent les bienfaits potentiels, se sentant probablement plus à l’aise avec cette substance qu’avec le cannabis à forte teneur en tetrahydrocannabinol (THC – la composante psychoactive) et ses effets planants. L’attrait pour le CBD a bondi à la fin de 2018, lorsque les États-Unis ont adopté le U.S. Farm Bill, qui légalisait le chanvre, une variété de cannabis à faible teneur en THC et à haute teneur potentielle en CBD. L’adoption de cette loi a légalisé le CBD à l’échelle nationale aux États-Unis, quoique la FDA continue de mener des recherches avant de permettre l’utilisation légale du CBD dans les aliments.

La possibilité de consommer le cannabis sous forme de breuvages, d’aliments et autres est cruciale si l’on souhaite attirer les personnes attentives à leur santé, puisqu’elles ne souhaitent pas fumer le cannabis. Seul le temps nous dira à quel point le marché de l’alcool sera bouleversé, mais les produits à base de CBD ouvrent un monde de  possibilités. Les producteurs canadiens autorisés prévoient lancer sous peu des boissons sportives procurant de l’énergie et favorisant la récupération. Certains athlètes professionnels ont même décidé d’endosser le CBD, soucieux de gérer la douleur que leur impose une carrière exigeante sur le plan physique. En outre, rien de mieux qu’une célébrité pour vendre un produit rapidement; par exemple, Martha Stewart a reçu beaucoup d’attention médiatique lorsqu’elle a conclu un artenariat avec Canopy pour mettre au point une gamme de produits contenant du CBD, et dernièrement, Drake a lui aussi établi un artenariat avec cette société. Les soins aux animaux de compagnie constituent un autre immense débouché pour le CBD (p. ex : pour soulager l’anxiété chez les chiens). Finalement, le CBD fait sentir sa présence dans d’autres catégories, comme celle des produits de beauté (p. ex. : Sephora lancera sa propre gamme de produits contenant du CBD), et les consommateurs s’attendent à voir sur les tablettes de nombreux autres produits de soins corporels contenant du CBD, comme des crèmes hydratantes et des shampooings infusés au CBD. Bien que tout cela semble palpitant et donne une bonne idée de l’étendue des bouleversements potentiels, il reste encore à valider les affirmations de tout un chacun et de vérifier l’efficacité réelle du cannabis, et c’est là ce qui décidera réellement de la trajectoire du cannabis.

Que penser de tout cela?

Une industrie captivante, mais des évaluations élevées probablement accompagnées d’une volatilité soutenue.

Comme en toute autre matière, les conclusions ne sont ni noires ni blanches; la réalité se situe entre les deux extrêmes. Pour l’instant, ce que nous voyons, c’est une industrie ayant le potentiel de dégager d’importants rendements, mais qui affiche aussi des risques inhérents. Le rapport entre ces deux éléments fluctuera au fil du temps. Nous croyons que l’industrie connaîtra une croissance intéressante au cours des prochaines années, à mesure que mûrit le marché. La croissance à long terme, qui n’est pas liée aux soubresauts du cycle économique, est particulièrement recherchée des investisseurs de nos jours, et ils ont montré leur volonté de payer une prime pour obtenir ce type de progression. Il ne reste donc plus qu’à déterminer à combien se chiffre aujourd’hui la prime raisonnable à payer pour cette croissance potentielle. Dans l’ensemble, nous estimons que les actions de la plupart des sociétés canadiennes du secteur du cannabis demeurent trop dispendieuses par rapport au profil de croissance qu’elles affichent, et qu’il nous faudrait faire « un acte de foi » et postuler des hypothèses difficiles à vérifier pour être à l’aise faire des placements dans l’industrie. Il nous faudrait attendre encore deux ou trois ans, au minimum, avant que les perspectives de l’industrie ne se précisent. Entretemps, la volatilité demeurera vraisemblablement élevée en raison de l’opinion des investisseurs et de facteurs échappant au contrôle des producteurs (comme les politiques publiques), et ce, encore plus que dans d’autres secteurs. L’année qui vient de s’écouler ne fait que confirmer nos dires : les perspectives à long terme de l’industrie n’ont pas vraiment varié, mais les actions ont subi de gigantesques replis.

Le choix des titres au premier plan.

Nous jugeons qu’il y a probablement trop d’argent consacré au cannabis et trop de sociétés d’État s’y intéressant. L’Histoire nous enseigne qu’il y aura des gagnants et des perdants, et qu’une consolidation majeure de l’industrie se produira inévitablement. En ce qui concerne la sélection des titres, nous constatons une dichotomie entre les sociétés de grande taille, qui possèdent des avantages d’échelle, la possibilité de dominer le marché et des titres plus dispendieux, et les sociétés de petite taille, qui pourraient se tailler un marché de niche, présentent des risques plus élevés mais risquent aussi d’être laissées pour compte. Il s’agit d’une situation difficile pour les gestionnaires de placements, qui doivent effectuer leurs vérifications et analyses préalables scrupuleusement afin de débusquer de possibles sociétés gagnantes.

Des placements spéculatifs qui ne conviennent pas à tous les investisseurs.

Lorsque l’on affecte de l’argent à une occasion de placement, il est important de faire la distinction entre placement et spéculation. Étant donné la volatilité et les perspectives actuelles du secteur du cannabis, nous estimons que toute injection de capitaux dans les actions de l’industrie relèverait davantage de la spéculation. Les replis majeurs, conjugués à des positions concentrées dans quelques sociétés risquées, pourraient rapidement entraîner tout un plan financier vers les bas-fonds – et la remontée pourrait exiger de nombreuses années. 

Est-ce que GLC réalise actuellement des placements dans le secteur du cannabis? 

Non. Malgré toute l’attention que leur donnent les médias, les actions du secteur du cannabis représentent moins de 1,0 % de l’indice composé S&P/TSX et les larges fluctuations de leurs cours n’auraient eu que très peu d’incidence sur le rendement d’un portefeuille composé d’actions canadiennes diversifiées. Les équipes de gestion de portefeuille de GLC ont jusqu’à maintenant évité les actions du secteur du cannabis, puisque les évaluations ne compensent pas adéquatement les perspectives incertaines de l’industrie, surtout en fonction de nos paramètres de gestion des risques et de la priorité que nous accordons à la protection contre les baisses. Étant donné ce qui précède, les gestionnaires de placements de GLC continuent de trouver des rendements ajustés en fonction du risque supérieurs ailleurs dans le marché.

Est-ce que GLC possédera un jour des titres des producteurs de cannabis? 

Sauf en ce qui concerne les fonds de GLC composés exclusivement de placements socialement responsables (qui excluent explicitement les placements dans les sociétés productrices de cannabis à des fins récréatives), les gestionnaires de placement de GLC continueront de suivre leurs processus rigoureux selon lesquels ils décideront d’investir ou non dans les actions de producteurs de cannabis en fonction de l’évolution de leur opinion sur les perspectives du secteur dans son ensemble et des sociétés individuelles qui le composent. GLC choisit individuellement chaque secteur et chaque titre d’après sa contribution potentielle à un portefeuille qui procurera aux investisseurs de solides rendements ajustés en fonction du risque.

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